Стратегия «Про бизнес» 23 декабря 2019

Что влияет на сумму сделки при продаже компании

В 2019 году белорусский рынок M&A-сделок активизировался — совершили покупки такие компании, как Mail.ru Group, «Зубр Капитал», Sika и другие сильные игроки. При этом, многие инвесторы отказались от сделок из-за несправедливой заявленной стоимости компании. О том, от каких факторов зависит эта стоимость и как продавцу повлиять на нее, рассказали управляющий партнер Capital Times Investment Advisory Сергей Гончаревич и управляющий партнер COBALT Belarus Дарья Жук.

— Мы вынуждены признать, что пока белорусский рынок M&A находится на начальной стадии становления, на нем нет сложившихся традиций и он слишком мал, чтобы сформировать собственные Benchmarkers.

Сергей Гончаревич Управляющий партнер Capital Times Investment Advisory	Дарья Жук Управляющий партнер COBALT Belarus

Но в 2019 году белорусский рынок M&A активизировался с участием новых иностранных компаний и опытных локальных игроков. Значимые события года мы представили в виде таблицы:

Инвестор	Юрисдикция	Цель	Подробности
Sika	Швейцария	«БелИнэко»	Соглашение о приобретении частной белорусской компании по производству монтажных пен и жестких полиуретанов.
European Lingerie Group	Швеция	«Юстына»	Шведский концерн приобрел одного из своих белорусских производственных субподрядчиков по изготовлению женского белья, которое теперь будет отшиваться под брендом Senselle by Felina.
INFOBUS	Чехия	«Белтранском»	Чешский оператор по продаже электронных билетов приобрел белорусского разработчика.
Mail.ru Group	Россия	SWAG MASHA	Российская компания поглотила белорусскую геймдев-студию, получившую известность благодаря игре Love Sick: Interactive Stories.
«Зубр Капитал"/ЕБРР	РБ/ЕС	«Парфюм Трейд» (сеть магазинов «Мила»)	Белорусский фонд прямых инвестиций и европейский инвестбанк приобрели 20% одного из крупнейших дистрибьюторов средств личной гигиены, владельца бренда «Мила».
«Аптека Групп»	РБ	«Ивем и К»	Крупнейший частный фармацевтический холдинг получил контроль за сетью из 60 «Заботливых аптек».

Данные в таблице предоставлены компанией Capital Times Investment Advisory, 2019

Причин для заключения M&A-сделок много: экспансия на зарубежные рынки, масштабирование бизнеса, получение доступа к иностранной экспертизе или технологиям, привлечение финансирования, окэшивание и фокусировка на других проектах или же просто выход на пенсию.

Но часто, когда речь заходит о цене компании, инвесторы отказываются от проведения сделки, указывая на несправедливую оценку.

Дело в том, что при оценке компании часто учитывается просто недвижимость, станки, набор производственных инструментов и прочее. А то, что эти активы не генерируют прибыль, не принимается во внимание. Такова картина белорусских реалий.

Но в мире, где рынок M&A более развит, к финансовой оценке компаний, выставляемых на продажу или нуждающихся в инвестициях, подходят гораздо строже. И для Беларуси новые требования — уже не отдаленная, а ближайшая перспектива. Поэтому, если вы планируете или уже начали готовить свою компанию к продаже или приходу инвестора, возьмите на вооружение наши рекомендации.

О том, почему стоимость и ценность компании могут и должны отличаться и какие факторы влияют на итоговую сумму сделки — мы расскажем далее.

На что смотрит инвестор — составьте чек-лист

Если не принимать во внимание специфику производственных, сервисных или торговых компаний в разных сегментах, то в укрупненном виде чек-лист, который вас попросит на первом этапе инвестор, будет состоять из следующих позиций:

1. Рыночная позиция. Доля рынка, которую занимает ваша компания, анализ конкурентов, динамика рынка, возможные темпы роста бизнеса. Инвесторы ждут от продавца в первую очередь презентации возможностей бизнеса: насколько он адекватно оценивает себя на рынке, как оценивает конкуренцию, сам рынок и его перспективы.

2. Финансовая отчетность: выручка, EBITDA, долговая нагрузка.

3. Команда управленцев: профессиональный опыт, стаж, достижения, наличие систем KPI и контролинга, сроки найма, бонусные схемы, опционы, лояльность ключевой команды к продавцу, наличие оформленных обязательств наемных работников, соглашения о неразглашении (non-disclosure), неконкуренции (non-compete), непереманивании (non-solicitation). В процессе работы над сделкой покупатель ожидает, что менеджмент сумеет правильно себя презентовать, продемонстрировать способность находить решения и достигать поставленного собственником результата.

4. Структура бизнеса и собственности, корпоративное управление: филиалы и «дочки» компании, права и обременения на активы и пр. Часто бизнес «обременен» чрезмерно усложненной организационной структурой — множеством юридических лиц, «заброшенных» и «недействующих», недооформленных должным образом активов, земельных участков.

Бывают и зеркальные ситуации: «мухи вместе с котлетами» — когда на одной компании «висят» несколько активных бизнесов, дорогостоящие активы, денежные потоки перемешаны. Все это будет влиять на структуру сделки, ее временные рамки и те предварительные условия, которые продавец должен будет выполнить по «очистке» компании, чтобы закрыть сделку. Как правило, в таких случаях до закрытия сделки продавец обязан провести реорганизацию компании, т.е. какие-то компании разделить или присоединить, от каких-то активов избавиться и т.д.

В случае, когда владельцев бизнеса — несколько, инвестору важно понимать, кто на самом деле является ключевым decision-maker (и де-юре, и де-факто).

Какая его мотивация на продажу и с кем необходимо договариваться покупателю.

5. Регуляторные риски заключаются в нарушениях законодательных требований, которые имели место до сделки. Они могут быть выявлены в ходе предпродажной проверки, а могут остаться невыявленными, что еще хуже, поскольку потенциально за них компания может быть привлечена к ответственности в будущем, после смены собственника. К регуляторным рискам относятся:

Риски соблюдения налогового, валютного, экологического, антимонопольного и пр. законодательства и установленных правил ведения бизнеса в отрасли
Наличие действующих лицензий, сертификатов, разрешений и пр.

Нивелировать эти риски бывает крайне сложно, хотя иногда возможно. Обычно за их существование продавец дает скидку к цене продажи (при условии, что размер санкций можно точно оценить) или предоставляет письменные гарантии компенсации таких санкций в случае их применения.

6. Юридическая чистота и прозрачность бизнес-модели. Инвестор и/или покупатель будет интересоваться:

Кто ключевые поставщики, клиенты и финансовые партнеры компании
Как выстроены коммерческие отношения с ними, основные контрактные условия и бизнес-риски, с ними связанные
Прозрачность внутренней информации о компании, соответствие управленческого и бухгалтерского учета, внутренний контроллинг, внешний аудит
Наличие споров.

Оценивая юридическую чистоту и прозрачность бизнес-модели, обычно обращают внимание на наличие аффилированных связей (например, когда ключевые поставщики или клиенты связаны с продавцом), нерыночных условий контрактных отношений (низкие или наоборот завышенные цены по сравнению с рынком, отсрочки, рассрочки платежей и др., высокие процентные ставки). Очевидно, что после сделки такие условия должны быть скорректированы. Обычно покупатель просчитывает экономический эффект от такой корректировки уже на стадии структурирования сделки.

Результатом может быть либо корректировка цены продажи, либо даже отказ от сделки, если будет ясно, что в будущем такой эффект достичь будет невозможно при рыночных условиях бизнес-модели.

7. Управление нематериальными активами, защита интеллектуальной собственности. В этот пункт входит:

Чистота прав на продукт
Надлежащее оформление всех объектов интеллектуальной собственности.

Интеллектуальная собственность считается «защищенной», если очевидно, что отсутствуют претензии к правам владения ей, настоящие и потенциальные, со стороны любых третьих лиц (например, заказчика или даже команды разработчиков). Добиться этого можно правильно оформляя документы на всех этапах создания, передачи и распоряжения объектами интеллектуального труда.

Покупателю также очень важна «преемственность» бизнес-модели и ее долгосрочность, то есть уверенность в том, что после его инвестиций и прихода в компанию все не только останется, как и было, но и будут существовать реальные возможности для дальнейшего развития и возврата инвестиций. Например, гарантии того, что ключевая команда останется в проекте (если только у инвестора нет противоположных планов), что ключевые клиенты, поставщики и бизнес-партнеры останутся в игре на условиях, не хуже тех, которые были до инвестирования, что отсутствуют регуляторные и коммерческие риски высокого порядка, а выявленными рисками можно управлять.

Всю эту внутреннюю и внешнюю чистоту бизнеса можно проверить с помощью процедур, объединенных понятием Due Diligence (DD), — составить непредвзятую картину о вашей компании — такой, какой она будет видеться глазами инвестора. Здесь есть важное принципиальное отличие от подготовки документов за получением кредита в банк. Банковский клерк на основе соотношения ваших бухгалтерских показателей и оценки рисков определяет вашу способность вернуть кредит в обозначенных объемах и сроках, в то время как DD — это оценка вас как бизнеса, способного генерировать прибыль и другие положительные эффекты.

Список покупателей — не допускайте ошибок

Если вы действуете в узкой нише, например, сегменте ресторанного бизнеса или спортивных клубов, то вам вряд ли стоит прибегать на этом этапе к помощи внешних консультантов, — вы и так наверняка хорошо знаете своих конкурентов, поставщиков или клиентов, которым вы были бы интересны. Мы только можем посоветовать не совершать на этом этапе следующих ошибок:

Пытаться продавать компанию одному покупателю. Если на начальном этапе вовлечь сразу нескольких покупателей, это повысит конкуренцию и поспособствует максимизации цены.
Тратить основную часть своего рабочего времени на переговоры с потенциальным покупателем. Период знакомств, делового общения и «притирки» — действительно очень трудоемкий и длительный. Но он не должен идти в ущерб вашему основному бизнесу. Инвестиционный советник дает существенную добавленную стоимость в данном вопросе, поскольку берет на себя большую часть временных затрат по коммуникации с инвестором, планированию и подготовке ко встречам.
Делать универсальное инвестиционное предложение — одно на всех потенциальных покупателей. Разные инвесторы преследуют разные цели: стратегические инвесторы хотят по итогу получить над вашим бизнесом полный контроль. Финансовые — после определенного периода инвестирования — выйти с определенной долей прибыли. Поэтому нужно четко понимать, какого покупателя вы ищете, и исходя из этого готовить инвестиционное предложение. В некоторых кейсах могут потребоваться отдельные уникальные предложения под каждого инвестора, поскольку они не только повысят вероятность сделки, но и увеличат оценку бизнеса.

Читайте также: Со стратегическим лишитесь контроля, с финансовым будете вкалывать — так какого партнера выбрать

Переговоры — подумайте о ценности компании

С самого начала надо четко осознавать, что стоимость компании не равна ее ценности. Цена — это результат переговоров, взвешивания факторов риска и тех, которые положительно могут повлиять на будущие доходы. Для оценки стоимости мы рекомендуем использовать все доступные методы. Это могут быть и сравнительно сложные методы — такие, как дисконтирование денежных потоков, требующее хорошей финансовой базы и сравнительно точного прогнозирования развития компании. Есть и более примитивные методы, основанные на применении к прибыли определенных мультипликаторов. В любом случае такие оценки могут быть основой для переговоров, окончательные цифры выводятся в процессе сделки.

Подробнее о том, как именно они могут повлиять на стоимость компании — в этой статье: От чего зависит стоимость вашей компании — ответ в одной таблице

Завершение сделки — не стесняйтесь

Заключительный этап — закрытие сделки: выполнение всех условий, которые стороны выдвинули друг другу при подписании договора купли-продажи, и проведение расчетов. На практике он может занимать больше всего времени и зависеть от большого количества дополнительных условий. Таких, как, например:

Плановый рост выручки
Соответствие практики бизнеса заверениям и гарантиям продавца
Необходимость «очистки» бизнеса от непрофильных активов, «плохих» долгов, рассрочек и других договорных обстоятельств.

Этап расчетов может длиться в некоторых случаях от 2 месяцев до 3 лет и дольше.

При этом мы настоятельно советуем продавцам прописывать все детали расчетов: предусматривать гарантийные обязательства покупателя по обеспечениям расчетов, требовать залог, пользоваться специальными формами расчетов на основе эскроу-счетов. Словом, не стесняться — скрупулезность в данном вопросе позволит существенно снизить риски и обезопасить бизнес и собственника.

Резюмируя, отметим, что:

Цена компании не может равняться ее ценности
Системы оценок могут быть разные и зависеть от множества факторов
Начатая сделка — не значит завершенная и закрытая
Для максимизации стоимости надо попытаться непредвзято взглянуть на свой бизнес и ликвидировать явные недочеты заранее
Не стоит забывать о том, что цена в любом случае должна быть честной и справедливой для обеих сторон с точки зрения долгосрочных целей развития бизнеса в целом.