Как оценить стоимость компании – готовый алгоритм

Как оценить стоимость компании? На встрече с подписчиками платформы Витамин А наш эксперт Антон Дмитриев, основатель инвестиционной компании Quattro Capital, представил свою версию: брать за основу 3−5 годовых прибылей (EBIT) либо дисконтированный чистый денежный поток в горизонте лет жизни компании (3−7 и даже 10 лет для устойчивых компаний).

Антон отмечает, что этот подход — очень упрощенный. Чтобы разобраться подробнее, мы публикуем ранее изданный материал финансового аналитика «Зубр Капитал» Виктора Денисевича. Он наглядно показывает, как стоимость вашей компании можете посчитать и вы.

— Оценка стоимости компании напоминает игру в шахматы. Шахматист, который играет белыми, и тот, кто играет черными, могут по-разному оценивать позицию на доске. Точно так же, собственник и инвестор, скорее всего, будут иметь разный взгляд на одну и ту же компанию.

Очевидно, это происходит потому, что у собственника и инвестора разные цели. У собственника — продать компанию или ее часть за максимально высокую стоимость, у инвестора — купить долю или всю компанию за минимально возможную сумму.

Когда идет речь об оценке стоимости компании, существует практически бесконечное множество способов ее сформировать. Но самым практичным и адекватным в этом деле является сравнительный метод. Суть его в том, что вы формируете оценку, не только исходя из внутренних ресурсов компании, но, прежде всего, основываясь на информации о стоимости компаний-аналогов.

Рассмотрим на примере

Допустим, у нас есть условная компания «А», которая занимается производством обуви в Польше. Если вы хотите узнать стоимость вашей компании, то, прежде всего, стоит начать с бенчмарка. То есть выбрать компании-аналоги и проанализировать их стоимость. Конечно, доступность этой информации зависит, в первую очередь, от развитости фондового рынка и открытости рынка M&A региона. Первая сложность, с которой вы столкнетесь — это практически полное отсутствие информации о компаниях-аналогах, на основании которой можно строить оценку в нашей стране. Как решить эту проблему?

Существует два проверенных источника информации:

• Данные публичных компаний по всему миру
• Информация о M&A сделках не только в Беларуси, но и за ее пределами

В итоге вы получите массив данных по разным компаниям, регионам и т.д. Теперь задача — выбрать корректные компании-аналоги, на основании которых вы будете делать свою оценку. Для этого необходимо:

1. Определить широкую выборку компаний по общим критериям, характеризующим вашу компанию (отрасль, регион, объем выручки, выпускаемая продукция или услуга).

Посмотрим на нашу компанию «А». Используя данные о публичных бизнесах, составим список компаний, занимающихся производством обуви в Европе. Вот 11 компаний, которые по своим главным характеристикам, похожи на нашу.

2. Следующий шаг — сузить этот список, используя нишевые критерии. Сюда относится доля рынка, уровень конкуренции, управленческая команда, потенциал роста, финансовые показатели и т.д.

В нашем примере будем корректировать выборку на основании финансовых показателей. Для оценки интересны компании с выручкой от $ 30 млн до $ 150 млн. Итак, у нас получилось 5 компаний (выделены темным). Данные по выручке указаны в млн $.

3. Выбор мультипликатора, на основании которого мы будем оценивать нашу компанию. Исторически сложились 3 вида мультипликаторов:

• Интервальный (определяет стоимость компании, на основании результатов ее деятельности и является самым распространенным, например EV/EBITDA)
• Моментный (стоимость определяется исходя из показателей компании на отчетную дату, например, из отчета о финансовом положении)
• Отраслевой (для каждой отрасли есть специфические мультипликаторы, например, количество скважин для нефтедобывающей компании)

Допустим, в результате у вас получилась выборка из 5 компаний-аналогов, и каждая из них имеет свое значение мультипликатора. Следующая цель — исходя из полученных данных, определить значение мультипликатора для вашей компании. Для этого необходимо:

4. Отсечь крайние и/или нерепрезентативные значения мультипликаторов компаний-аналогов. Просмотрев более подробные данные, мы выяснили, что мультипликатор по компании Fenghua SoleTech AG не является репрезентативным.

5. «Взвесить» промежуточные результаты. Проанализировав оставшиеся компании, мы пришли к выводу, что исходя из региона, стратегии, доли рынка, финансовых показателей, мы должны использовать следующие веса для расчета мультипликатора. На выходе мы получили, что мультипликатор для нашей компании «А» — 6,296.

6. Внести итоговые корректировки (например, дисконты по регионам). Мы должны понять, какие фундаментальные зависимости влияют на формирование мультипликатора. Эта зависимость выражается формулой, которая на первый взгляд, кажется ужасающе сложной:

EV/EBITDA = f (G, Ke, MARG, T) = f (G, BETA, DUM, MARG, T)

По сути, эта формула отвечает на фундаментальный вопрос: «От чего зависит стоимость вашей компании?». Она зависит от:

• Маржинальности вашего бизнеса, то есть рентабельности по чистой прибыли (аббревиатура «MARG»)
• Страны, в которой работает ваша компания (обозначена аббревиатурой «DUM»)
• Отрасли, в которой вы работаете (в нашей формуле это «BETA»)
• Налоговой ставки, которая ложится на вашу компанию («T» — в нашей формуле)
• Потенциала роста компании в ближайшие годы (у нас он фигурирует в качестве переменной «G»)
• Стоимости собственного капитала компании (обычно ее обозначают символом «Ке»)

Таким образом, на стоимость компании влияют не только внутренние факторы (величина собственного капитала, рентабельность и т.д.), но и внешние — например, так называемые «страновые риски». Каждая страна вызывает определенные риски для инвестора. Согласно данным авторитетного американского исследователя Асвата Дамодарона, таблица страновых рисков выглядит так:

Точно так же определяется отраслевой риск, который также оказывает влияние на оценку компании.

Посчитаем корректировки для нашей компании «А». Изначально наш мультипликатор был определен на уровне 6,296. Посмотрим на риски: часть рисков и переменных мы можем исключить, например, страновой риск, т.к. в поле нашего сравнения попали практически все компании из Польши.

Если предположить, что рентабельность нашей компании несколько ниже среднеотраслевой в Польше, то нужно учитывать дисконт по рентабельности. Кроме того, у компании «А» нет аудированной отчетности по международным стандартам. В связи с чем надо сделать дисконт к нашему расчетному мультипликатору. В итоге наша компания будет стоить 5,91 EBITDA.