Пример оценки стоимости бизнеса по международным стандартам в одной таблице

Недавние M&A сделки с участием белорусских компаний – покупка разработчика мобильных приложений Apalon американской корпорацией IAC и покупка проекта MAPS.ME российской интернет-компанией Mail.Ru Group – стали серьезным информационным поводом для обсуждения темы оценки стоимости бизнеса. Как рассчитать, сколько стоит компания, и какие методы оценки больше подходят в белорусских условиях, рассказывают наши эксперты Валентин Галич и Ирина Татарникова.

– Многих интересует, как оценивались компании, можно ли сравнивать эти сделки с аналогичными сделками в мире, и насколько такое сравнение применимо для белорусских реалий.

Итак, в каких случая проводится оценка бизнеса и каким образом определяется его справедливая стоимость (fair value)?

Оценка стоимости компании, как правило, требуется в следующих случаях:

• при покупке и продаже бизнеса по реальной рыночной стоимости;
• при выкупе доли бизнеса у партнера;
• при частичном выходе из бизнеса;
• при определении начальной цены акции при публичном размещении;
• при привлечении ресурсов для финансирования дальнейшего развития бизнеса в случае наличия высокого кредитного плеча (под залог акций);
• при привлечении партнера.

Заблуждением является мнение, что существуют мультипликаторы, на основании которых можно четко определить цену бизнеса.

Нужно сразу уточнить, что есть 2 метода оценки с использованием мультипликаторов:

• по мультипликаторам, которые применяются к непубличным компаниям, в отношении которых совершались сделки.
• по мультипликаторам, которые применяются к торгуемым компаниям, сделки с акциями которых совершаются на регулярной основе.

Конечно, метод на основе сравнимых сделок, учитывающий параметры ранее совершенных сделок по покупке схожих бизнесов, может являться хорошим ориентиром. Однако для Беларуси он осложняется отсутствием достоверной информации о цене состоявшихся сделок по слияниям и поглощениям, что подразумевает и отсутствие реальных рыночных мультипликаторов.

Существует и ряд методологических недостатков, которые не всегда принимаются во внимание.

Во-первых, нужно понимать, что в методе оценки на основе сравнимых сделок могут использоваться достаточно разные мультипликаторы, например, к выручке, к EBITDА, к чистой прибыли.

Во-вторых, при применении данного метода без учета останется потенциал роста компании, может быть не учтен эффект от оптимизации налогообложения и структуры капитала.

В-третьих, метод мало применим для приобретения неконтрольного пакета акций или доли в компании.

Если же говорить о мультипликаторах, применяемых к публичным компаниям, данный метод учитывает параметры оценки аналогичных компаний инвесторами на рынке. В большинстве случаев торгуется менее 30% акций, и это не предполагает премии за контроль.

На практике для оценки, как правило, используется несколько методов. Основным для Беларуси нужно признать метод дисконтированных денежных потоков. Он базируется на прогнозировании деятельности компании в среднесрочной перспективе и расчетов на этой основе денежных потоков с учетом дисконтирования (приведения стоимости всех выплат к определенному моменту времени).

Среди достоинств оценки по дисконтированным денежным потокам можно отметить:

• метод позволяет учесть большинство факторов чувствительности;
• метод учитывает прибыльность компании и динамику роста в среднесрочной перспективе;
• метод учитывает специфику структуры капитала путем применения разных методов расчета ставки дисконтирования.

В то же время оценка в значительной степени зависит от используемых предположений по возможным денежным потокам, которые способна генерировать компания. Причем, нужно понимать, что прогнозы по денежным потокам строятся на перспективу около десяти лет, что несколько снижает точность оценки и повышает требования к профессионализму оценщика.

По итогам применения нескольких методов, наиболее подходящих к специфике деятельности, жизненного цикла и финансового положения компании, можно вывести некий диапазон ее стоимости, который и отражает цену бизнеса в соответствии с международными стандартами оценки.

Вот как, например, выглядела оценка одной из белорусских компаний, которая была сделана в 2011 году.

В этой таблице:

• EV (Enterprise Value) – стоимость активов.
• Sales – выручка.
• EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) – чистый доход (прибыль) до вычета процентов, налогов и амортизации.

Расчет стоимости бизнеса в данном конкретном случае делался на базе прогнозируемых показателей двух ближайших лет. 2012 год был будущим и наиболее предсказуемым годом. 2013 – следующий полный год, брался с тем, чтобы учесть возможный темп роста бизнеса. Важный момент заключается в том, что компании, которые показывают одни и те же показатели в 2012 году, могут расти по разному и получить разные показатели в 2013. Компания с более высокими темпами роста будет стоить больше.

Резюмируя, можно сделать следующие выводы:

• даже две сопоставимые по роду деятельности и масштабу бизнеса компании могут иметь разную стоимость в зависимости от прибыльности, структуры собственности, структуры капитала, доли продаваемой компании и иных параметров;
• покупатели в реальности будут платить разумные деньги не за красивую отчетность, а только за те денежные потоки, которые способен генерировать бизнес с учетом соответствующих рисков;
• международные стандарты нацелены как раз на расчет стоимости бизнеса на базе реальных денежных потоков.